2025年上半年，倫敦金屬交易所（LME）金屬市場(chǎng)呈現(xiàn)顯著分化格局，銅、錫強(qiáng)勢(shì)領(lǐng)漲，而鎳、鋅則承壓下行。這一走勢(shì)背后，既反映了全球貿(mào)易政策沖擊下的供應(yīng)鏈重構(gòu)，也凸顯了供需基本面與地緣政治因素交織的復(fù)雜性。
銅市：關(guān)稅博弈下的全球庫(kù)存再分配
銅價(jià)以12%的漲幅領(lǐng)跑基本金屬，核心驅(qū)動(dòng)因素在于美國(guó)貿(mào)易政策引發(fā)的跨市場(chǎng)套利。自2月美國(guó)啟動(dòng)進(jìn)口調(diào)查以來(lái)，CME美國(guó)銅合約對(duì)LME銅的溢價(jià)飆升至1200美元/噸，直接推動(dòng)全球現(xiàn)貨銅向美國(guó)市場(chǎng)流動(dòng)。LME銅庫(kù)存持續(xù)去化，現(xiàn)貨對(duì)三個(gè)月期合約貼水?dāng)U大，印證了歐洲、亞洲地區(qū)供應(yīng)緊張局面。
值得注意的是，盡管中國(guó)制造業(yè)數(shù)據(jù)強(qiáng)勁為銅價(jià)提供支撐，但全球精煉銅市場(chǎng)并未出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性短缺。本輪上漲更多是貿(mào)易流向扭曲引發(fā)的結(jié)構(gòu)性錯(cuò)配，而非終端需求驅(qū)動(dòng)。若下半年美國(guó)關(guān)稅政策延續(xù)，LME銅庫(kù)存或進(jìn)一步降至歷史低位，但需警惕美國(guó)本土庫(kù)存累積對(duì)溢價(jià)的壓制作用。
錫價(jià)：礦端擾動(dòng)與資金博弈共振
錫價(jià)以15%的漲幅成為上半年最波動(dòng)品種，其行情可拆解為兩大邏輯：一是緬甸曼昂礦長(zhǎng)期停產(chǎn)與剛果Bisie礦短暫中斷導(dǎo)致的供應(yīng)收縮預(yù)期；二是投機(jī)資金對(duì)低庫(kù)存品種的炒作。當(dāng)前錫價(jià)維持于33500美元/噸上方，但需警惕兩點(diǎn)風(fēng)險(xiǎn)：其一，主要消費(fèi)國(guó)電子產(chǎn)業(yè)鏈需求復(fù)蘇持續(xù)性；其二，印尼、秘魯?shù)戎鳟a(chǎn)區(qū)潛在供應(yīng)恢復(fù)對(duì)價(jià)格的壓制。
鋁市：區(qū)域割裂與成本支撐并存
鋁市場(chǎng)呈現(xiàn)“冰火兩重天”態(tài)勢(shì)：美國(guó)中西部溢價(jià)因50%進(jìn)口關(guān)稅升至1250美元/噸，而LME三個(gè)月期鋁僅較年初上漲3%。這種割裂反映全球鋁貿(mào)易流被迫重構(gòu)——中國(guó)、中東原鋁被迫轉(zhuǎn)向亞洲、歐洲市場(chǎng)，導(dǎo)致LME庫(kù)存結(jié)構(gòu)分化。值得注意的是，歐洲能源危機(jī)再起跡象或?yàn)殇X價(jià)提供成本支撐，但需觀察電力價(jià)格傳導(dǎo)至冶煉端的時(shí)滯效應(yīng)。
鎳鋅困境：過(guò)剩壓力與需求疲軟
鎳價(jià)持續(xù)低位運(yùn)行，核心矛盾在于印尼增產(chǎn)釋放與中國(guó)電動(dòng)車電池“去鎳化”趨勢(shì)。盡管5月LME鎳庫(kù)存首次下降，但總量仍處高位，顯示過(guò)剩產(chǎn)能出清尚未完成。鋅價(jià)下跌6%則直接源于全球15.1萬(wàn)噸供應(yīng)過(guò)剩，歐洲汽車業(yè)需求疲軟與冶煉端復(fù)產(chǎn)形成雙重壓制。
前瞻：11月232調(diào)查或成關(guān)鍵變量
市場(chǎng)焦點(diǎn)已轉(zhuǎn)向11月美國(guó)232調(diào)查結(jié)果。若白宮對(duì)進(jìn)口金屬采取進(jìn)一步限制措施，可能引發(fā)新一輪貿(mào)易流向調(diào)整：
•銅市：LME-CME價(jià)差或維持高位，但需警惕美國(guó)本土庫(kù)存累積風(fēng)險(xiǎn)；
•鋁市：區(qū)域溢價(jià)分化可能加劇，歐洲成本支撐邏輯或強(qiáng)化；
•鎳鋅：過(guò)剩格局短期難改，但需關(guān)注中國(guó)基建刺激對(duì)鋅需求的拉動(dòng)。
當(dāng)前金屬市場(chǎng)正處于“政策驅(qū)動(dòng)”與“基本面驗(yàn)證”的拉鋸期。建議投資者重點(diǎn)關(guān)注三大信號(hào)：美國(guó)貿(mào)易政策最終落地情況、中國(guó)需求復(fù)蘇持續(xù)性、以及主產(chǎn)區(qū)供應(yīng)端意外事件。在宏觀不確定性仍存的背景下，跨品種套利策略（如多銅空鋅）或優(yōu)于單邊投機(jī)。
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